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    神州租车:黄金坑、偏见与机会
    时间:2019-02-09
     

      周末翻了两份“难看”的报告,竟让我对神州租车(00699)的未来有了几分期待。

      你内心OS是不是这样,“业绩这么战五渣,还要看好,莫非是疯逑了?”——先别下结论,看完全文之后,结局要么是你把我送进康宁医院,要么是我为你捡到一只好股票。

      为方便后续阅读,贴一张股权、业务简图,两者通过线条相连处为交叉持股或关联交易:

      2014年的神州是租车领域的“中国神车”,其租赁收入中80.1%收入来自个人短租(90天内),16.3%收入来自企业长租。

      神州租车每年增速达到30%以上,眼见它的市占率5%、6%、7%蹭蹭蹭的往上提。

      当年1月28日,关联公司神州专车(租赁神州租车的汽车)在全国60座大城市同步上线,与行业内的另一家公司,打响轰轰烈烈的补贴大战。

      到如今 “阶段性”结果(最终的胜负,可能要等到无人驾驶技术成熟才见分晓):神州专车战略收缩,专注于高端网约车。

      这一个收缩,等于是给神州租车砸了个坑,后者有点难受。文首第一张图显示,2017年神州租车的车队租赁业务下滑42%,这几乎让其整体的租赁业务毫无增长。

      但有一个细节不可忽视,2017年Q3、Q4之间,车队租赁的车辆有一个回升。这说明什么,看过《大时代》的朋友肯定要说,什么都说明不了,只不过是技术性调整。

      是的,假如神州专车继续收缩阵线,车队租赁小幅回升当然只是技术性调整,可情况并不是这样。

      神州专车的车队会稳定甚至增长,原因是它已经开始盈利了(严格来说是母公司神州优车盈利)!不可思议吧,上一年神州优车还巨亏36.69亿。是的,真的盈利了:

      神州优车2017年H1亏损4.99亿元,而全年亏损收窄为2.6亿-3.4亿,这说明下半年盈利1.59亿-2.39亿。

      钱包告诉我(坐神州专车上下班,最高峰是两周1000块就没了),只要摒弃“充多少补贴多少”的战术,挣钱真的很容易。毕竟车费覆盖司机工资、油钱和折旧的问题还是不大的。

      最坏的时刻已经过去,只要专车企稳,个人短租业务自然会拉动业绩。那么,神州专车砸出来的,未尝不是一个黄金坑?

      据艾瑞咨询《2017年中国租车行业研究报告》显示,2012年至2019年,中国租车行业CAGR(复合增长率)将达到17.7%,市场还有很大的向上空间。

      2016年中国汽车保有量1.79亿辆,而驾驶员有3.1亿人。同期,美国汽车保有量2.5亿辆,而美国总人口才3.2亿人;

      中国市场暂时以长租市场为主,短租不足30%,而美国25天以内的短租占70%-90%。

      从保有量看,中国的汽车需求有很大一部分未满足;从汽车租赁结构看,短租还有极大的空间。中国租车行业将迎来黄金发展时期,这也是神州租车的黄金年代。

      如是背景之下,神州租车的个人汽车租赁业务,又开始新一轮的扩张,2017年:

      这期间,租赁天数同比增长64%,车辆利用率上升9个点至创新高66.7%。

      2018年神州租车的脚步不会停下,除此之外,还将于Q2在全国上线“汽车分时共享服务”,进一步提高车辆利用率,提高盈利能力。

      自从被乐视伤过后,很多二级市场投资者是“一朝被蛇咬、十年怕井绳”,他们有几个特点:

      而很“不幸”,神州租车也或多或少的沾了边——租车业务和专车业务的关联交易;神州租车的重资产模式、神州专车的重运营模式;专车的补贴大战疯狂烧钱。

      抱着这种想法,你肯定错过了吉利和长城这两只牛股,前者转移研发费用,后者转移零部件成本。

      神州租车和神州优车(2017下半年)双双盈利,再说关联交易转移亏损就牵强了。都是公众公司,各自都要对股东负责,没法轻易无视公允价值交易的。

      关联交易要辩证的看,公司运营模式也是。三十年河东三十年河西,从阿里开始,互联网平台模式火了十年,但这一年还不是开始拉拢收买线下重资产零售?

      反正单看神州租车的商业模式,绝对跑的通。你合计合计,七八折买车,扣除折旧之后车能平价卖、甚至溢价卖(2017Q4二手车成本销售额比为99%)。算上其它的人力、店面成本,租车仍是一笔好生意。

      神州租车APP上的雪佛兰新科鲁兹原价大概12.5万元,一般用两年半到三年就卖了。

      因为是平价卖,按直线万/辆,平均卖价7.23万/辆),每天的折旧费30.8元,算上66.7%汽车利用率,每天折旧费修正为46元,而神州租车APP上这辆车每天租金是194元,盈利十拿九稳。

      B业务车队租赁每天的收入更高(车也gen),平均用车1.56万辆,收入12.35亿元,每天每辆车216元。再进一步想,以我自己每单50元以上的使用情况看,专车要保证盈利,每天跑了7、8单就够了。

      不过呢,其实不用想这么复杂,你只要知道神州租车能持续的盈利,神州专车走高端路线也能盈利,这就够了。

      但很多人搞不懂啊,他认个死理“反正你又做这个,又做那么,就一定是烧钱搞生态,马上会破产,下一个乐视”。

      但哪有新业务不烧钱呢,互联网上烧的钱,算钱么——携程去哪儿的OTA大战、美团大众的O2O大战、58赶集的本地生活大战,优酷土豆的视频大战。

      钱算什么,行业地位才重要,怕花钱说白了就是格局小。(神州优车资金充足,2017年敲定新三板最大定增案,获人保、银联及浦发等机构70亿战略投资;而神州租车账上现金高达49亿元。)

      当市场对神州租车的偏见消弭,而业绩从专车砸出的黄金坑里爬出之时,我们是否应该把握住机会?当然,嗯要把握,但前提是不付出过多的溢价。

      如果论到投资亏钱折本的原因,恐怕绝大多数答案都是“买贵了”,那么神州租车贵不贵呢?

      2017年,神州租车收入77.17亿元,净利润8.81亿元,经调整后净利润为6.13亿元。经调整指的是国际与非国际会计准则的差异,调整即减去了以下项目的盈亏:

      股权支付的薪酬,各类投资(权益股及可赎回优先股、非对冲衍生品)的公允价值变动,应占联营公司利润,汇兑损益等。

      2018.3.2,神州租车总市值为151亿港元,净利润对应PE为13.9(已考虑人民币兑港币汇率),调整后净利润对应PE为19.9。

      不用赫兹租车作比较,是因为作为传统美国租车三巨头的市场占有率超90%,市场已经进入成熟期。而中国租车市场,离成熟期还有很长的路要走,两者估值模型不可同日而语;

      另外,美股里中概股的低估值与港股的低估值应该是一个水平线年中报显示,可用总车队规模为4.553万辆,往前推四个季度的收入和净利润分别为:24.02亿元,净利润0.97亿元。目前一嗨租车市值为8.13亿美元,PE值高达53(已考虑了美元兑人民币汇率)。

      截止2017年末,神州租车共回购2.02亿股,占已发行股本约9.29%,花费金额达14.37亿港元,平均回购价为7.12港元,而目前股价7.01元。